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首次覆蓋,給予耐火材料行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為我國(guó)耐火材料行業(yè)正站在變革的起點(diǎn),將演繹典型的“沙漠之花”的投資故事,龍頭耐材企業(yè)的市場(chǎng)份額將加速擴(kuò)大,且利潤(rùn)率水平穩(wěn)步回升。另一方面,中外企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)已悄然轉(zhuǎn)變,國(guó)內(nèi)龍頭挾資源及成本優(yōu)勢(shì),可能不僅僅止步于進(jìn)口替代。給予耐火材料行業(yè)“增持”評(píng)級(jí),給予濮耐股份“增持”評(píng)級(jí),給予北京利爾“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。

鋼鐵行業(yè)微利時(shí)代,倒逼耐材行業(yè)洗牌:“我們”認(rèn)為2012年鋼鐵行業(yè)全面虧損倒逼鋼廠開源節(jié)流,壓縮輔材利潤(rùn),是推動(dòng)耐火材料行業(yè)集中度提升,令龍頭耐材企業(yè)(濮耐股份、北京利爾等)市場(chǎng)份額迅速擴(kuò)大的核心原因,而在此之前,整包模式早已存在。耐材龍頭企業(yè)的優(yōu)勢(shì)在于通過(guò)整體承包降低成本:將單體材料供應(yīng)提升到整體材料及服務(wù)打包,一方面可降低招標(biāo)價(jià),另一方面,供貨范圍擴(kuò)大,攤低固定成本,實(shí)際上卻提升了利潤(rùn)率。我們測(cè)算2013年全國(guó)大中型企業(yè)噸鋼利潤(rùn)平均為34.77元/噸,整包模式下,噸鋼耐材成本將由為60元/噸下降至50元/噸左右,按2013年噸鋼利潤(rùn)水平,提升幅度約為30%。

有望復(fù)制國(guó)際龍頭企業(yè)成長(zhǎng)之路:我們觀察到濮耐股份與北京利爾2013年收購(gòu)兼并步伐亦明顯加速,參考國(guó)際耐材龍頭奧地利奧鎂(RHI)及比利時(shí)維蘇威(VESUVIUS)1990~2000年大肆收購(gòu)兼并的發(fā)展經(jīng)歷,我們認(rèn)為,國(guó)內(nèi)耐材龍頭企業(yè)正在復(fù)制國(guó)際龍頭的成長(zhǎng)之路,國(guó)內(nèi)市場(chǎng)CR2>20%的競(jìng)爭(zhēng)格局將加速形成。

挾資源優(yōu)勢(shì),龍頭企業(yè)或?qū)⒉粌H僅止步于進(jìn)口替代:“我們”認(rèn)為中外企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)已悄然轉(zhuǎn)變,或?qū)⒉粌H僅止步于進(jìn)口替代,我國(guó)具備原材料資源的優(yōu)勢(shì)(菱鎂礦等儲(chǔ)量占全球首位),而原料品質(zhì)對(duì)耐材穩(wěn)定性起著重要作用,加之國(guó)內(nèi)較低的人工成本,如濮耐股份等已占據(jù)部分海外核心市場(chǎng),我們判斷,下一步,國(guó)內(nèi)耐材企業(yè)的海外整合將成為可能。